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日志

 
 

经济停滞可能成为新常态  

2013-12-24 16:26:46|  分类: 财经日记 |  标签: |举报 |字号 订阅

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如果没有非传统货币政策的帮助,美国和全球其他主要经济体是否可能无法回到充分就业和强劲增长的状态?在近期国际货币基金组织(IMF)主办的一场讨论中,我谈到了这个概念,即存在已久的“长期停滞”观点。

我的担忧基于几点考虑。首先,尽管金融修复措施基本上从4年前就开始实施,但美国的复苏仅仅是伴随着人口增长和生产率的正常增长而发生,其他工业国家的复苏情况更不理想。

第二,在本世纪头十年的中期,明显无法持续的泡沫、信贷标准的放松以及非常宽松的货币政策只够推动低速的经济增长。第三,短期利率受到下限为零的严格制约,因此实际利率可能难以降到足够低,以刺激投资、实现充分就业。

第四,在此情况下,工资和物价水平或是下降或是低于预期,可能促使消费者和投资者延迟支出,令经济表现恶化。这还会将收入和财富从高支出的债务人向低支出的债权人转移。

这些思考的意义在于,认为正常的经济和政策状况将在某个时间回归的假设,是站不住脚的。看看日本吧:即便零利率已维持多年,但国内生产总值(GDP)仅为二三十年前大部分观察人士所预测水平的不到三分之二。应当强调的是,日本GDP在20世纪80年代末泡沫破裂后5年内的表现,尚不及美国GDP自2008年以来的表现那样令人失望。美国目前GDP比金融危机前的预测水平低10%还多。

如果说长期停滞的担忧关系到我们目前经济状况的话,政策上的影响确实是明显的(我将在之后的专栏解释)。但在谈到政策之前,必须先解释两项关于长期停滞的核心问题。

首先,美国等地的增长不是在加速吗?当然有乐观的理由:看看近期利好的统计数据,强劲的股市,以及财政严重紧缩的终于告终。我们还应当回忆起,二战结束时对长期停滞的担忧十分普遍,但事实证明这是错误的。如今,长期停滞应被视为需要防范的可能情况,而不是我们应当逆来顺受的命运。但同样应当想起的是,几年来人们屡屡在共识预测中认为经济增长即将到达“逃逸速度”,我们也数次目睹了这不过是虚幻的希望——正如20世纪90年代的日本一样。更根本的是,即便经济明年确实提速,这也不能保证它能在正常的实际利率水平下持续增长。据预测,欧洲和日本的增长水平将远低于美国。在各个工业国家,通胀均低于目标水平,并且毫无提高迹象,这表明需求短缺将是长期的。

第二,在金融危机的影响消除后,经济为何应该不会回到正常水平?认为均衡实际利率下降有何依据?从经验看,有诸多理由可以解释,为什么在任何给定利率组合下的支出水平都可能已经下降。投资需求可能受到劳动力增长放缓的削弱,或许还受到生产率增长放缓的削弱。消费的降低,可能是由于高财富人群收入比例剧增以及资本所获收入比例上升。人们越来越规避风险,这是危机导致的结果,也是因为政府和消费者提高储蓄。危机增加了金融中介的成本,留下了大批的悬置债务。耐用产品(尤其是与信息技术有关的产品)的成本下降,意味着同样的储蓄每年可以购买更多资本品。与通胀率更高的时期相比,较低的通胀率意味着,任何水平的利率都相当于更高的税后利率;逻辑有证据为支撑。多年来,债券收益率指数一直下行。事实上,放在5年的时间跨度来看,美国的实际利率大大低于零。

一些人认为,如果相信经济会陷入长期停滞,就意味着应该用泡沫支撑需求。这一观点混淆了预测与建议。很显然,最好是通过支持生产性投资或高价值消费来支撑需求,而不是人为增加泡沫。另一方面,认识到低利率推高资产价值,诱使投资者冒更大的险,增加泡沫出现的可能性,这是再理性不过的。而发生金融动荡的风险为我们提供了又一个理由,来说明为何在结构性停滞前抢先行动至关重要。

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